金茂让地的“进退”逻辑

十年前，中国金茂(彼时为“方兴地产”)(0817.HK)在广渠门因为一块地打响了名号；此后，它在土储上的进与退，也都引人关注。借助城市运营模式，金茂在一二级联动的辗转腾挪下，“仓廪”一直较为充实，然而它从年初开始的让地举动，似乎还在延续。

10月11日，产权交易所信息显示，上海金茂投资管理集团有限公司拟转让苏州亘茂置业有限公司51%股权。苏州亘茂置业持有的资产，是金茂于年初拿下的张家港2012-A09地块，该地块位于市区职中路东侧，总面积为5.2万平方米。

翻阅金茂的拿地图谱可知，该地块是金茂在“张家港智慧科学城”项目中，落地的首批地块之一。

彼时，金茂共揽下6宗地块，除了上述提及的地块之外，还包括苏州张家港市张地2012-A19-A、2012-A19-B、2014-A02-A、2014-A02-B、2014-A04等，皆为底价落子，建筑面积74.8万平方米。

回头看来，土拍市场继2018年后半段遇冷之后，转而在今年年初出现了拿地窗口。那时，融创、世茂、旭辉等众多房企，都出现在了扩储的角力场。在此背景之下，金茂在张家港开年第一场土拍中有所斩获，也并不算新奇。

但对于金茂本身来说，这是其签约张家港智慧科学城4个多月之后获得的进展，意味着城市运营版图的进一步扩大。然而，仅仅过去三个季度，金茂却将其中一宗地块挂牌。

今年以来，金茂因退出北京亦庄项目，以及转让鼎茂置业、北京茂丰置业等，而引起外界对于公司种种营运方面的猜测。对此，李从瑞在中期业绩会上表示，上半年的退地，主要是合作带来的一些股权出售和收购的情况，跟别的没有太大关系。

他继而指出，由于目前合作项目的逐渐增多，股权运作复杂，合作拿地也会在后续出现股权转移的情况。但话音未落，金茂转而就瞄准了中欧国际城，拟与中海、平安一起，转让青岛智慧新城项目C4地块100%股权。许多人为金茂割舍这个即将进入收成期的项目而疑惑。

而相比于青岛智慧新城项目，张家港智慧科学城2012-A09地块目前利润为0，并未产生营收效益，这似乎更有转让的理由。部分业内人士表示，若项目转让完成，金茂仅持有49%的股权，但其应该会以城市运营商的身份保留操盘权利。

近年来，合作拿地的形式风靡于业内，在行业调控周期下，开发商多以“抱团取暖”应对时局。但硬币的另一面，是房企的拿地、销售权益不断下降；反映在财报上，则是归属股东净利润占比的下跌。

于是，房企们逐渐意识到并表的重要性，而金茂也在注重权益的提升，它曾经将拿地权益占比80%定为发展方向。今年上半年，金茂新增土储权益比例提升至58%，相比于2018年全年47%有所提升，归属于股东净利润占净利润的比例也由去年的70%上升至77%。

若以此看来，金茂挂牌出售项目权益的举动，似乎与初衷反向而行。但所幸的是，相对于金茂依靠“城市运营”而较为充足的“粮草”，其目前所挂牌的项目，并不足以拉低公司的土储及销售权益。

今年上半年，金茂共收购24个项目，总土地款为341亿元，新增土储建面643万平方米，其中城市运营项目贡献比例达45%。该土储量相比于同等销售规模的房企，处于高位。

近几年，金茂一直维持着一定的土地投资强度，其2015至2018年的拿地金额分别为364.9、614.0、1000.1、896.3亿元，对应的拿地金额与销售金额的比例中，2017年金茂已逐渐上升至144.3%，即使在融资收紧的2018年，它也保持着七成的比例。此外，自明确2020年销售规模上2000亿的目标之后，金茂也在加强对三四线的投资力度。

从资金的角度讲，金茂出让项目或许是为了平衡资金。毕竟城市运营周转周期较长，需要大量的资金沉淀。今年上半年，金茂投资活动现金净流出就达157亿元，略大于营业收入。不过，金茂也展现了一定的营运能力，上半年，其经营活动现金流净额为182亿元，这一定程度上维持了现金的正收入。

由于结转的原因，金茂上半年营收同比有所减少，下半年在加快结转节奏的同时，其也在促进城市运营项目的落地。

中期业绩会上金茂表示，下半年，它在嘉善、武汉、南通、福州、贵阳、长沙等城市均有重点推进的城市。而且，其计划未来三年，将实现城市运营对于整体投资60%的土地储备贡献。

显然，城市运营对于金茂来说，显得尤其重要。在城市运营项目中，张家港智慧科学城坐落于长三角城市群中，为城市“北拓”重点区域，整座产城规划范围约11.36平方公里，与市中心及规划“高铁新城”相接。该项目已成为金茂丈量土储步伐的棋子之一。

目前来看，张家港中的项目交易，背后的原因还并不明晰，但或许正像李从瑞所说，这只是项目中复杂的股权运作中的一个简单呈现。